前言

股权投资领域，投资人常使用对赌条款来保障自身权益。随着近年来经济下行压力增大，投资人对赌失败后要求现金补偿或回购股权的纠纷大量进入司法视野，未来该类案件也必将会日益趋多。

第三期，致敦律师将主要讨论对赌条款有效却履行不能的情形下，投资人诉请被驳回的风险。

本文拟从投资人角度针对对赌纠纷中常见的风险并提出相应防范建议，以期对投资人处理对赌纠纷有所启发。

风险防范

如前所述，九民纪要虽已原则认可对赌协议的效力，但实际履行阶段还要受到公司有无可分配利润以及是否已经完成减资程序的限制，该等事项均需股东会决议，而且减资除需要决议外还需经过债权人异议程序。而且，纪要一方面规定减资是公司回购股权的前置程序，另一方面又规定减资属于公司自治范畴，司法不宜介入，投资人的权益保障仍属未知。

实践中，江苏高院在（2019）苏民再62号案（华工案）中认可对赌协议效力，并支持了投资人要求目标公司回购股权的请求，但在说理部分仍强调公司需要履行减资程序。目前该案执行情况尚不得而知，但如果目标公司在未减资的情形下直接回购了投资人的股权，于投资人而言仍旧存在将来被公司债权人追索的风险。例如上海二中院在（2016）沪02民终10330号案中即认为，公司未对已知债权人进行减资通知时，该情形与股东违法抽逃出资在本质上并无不同，并据此判决减资前的股东仍然要在收回减资款的范围内对公司债务承担补充责任。

实际上，纪要出台之后，大多案例在认可对赌协议效力的同时，均未支持投资人要求目标公司回购股权的请求。如最高院在（2020）最高法民再350号案中即认为，尽管《协议书》是双方当事人的真实意思表示，但协议中关于财神岛公司回购股份的约定不属于公司法第74条和财神岛公司章程所列举的情形，不符合资本维持的基本原则，广华投资企业要求财神岛公司回购股权的条件并不具备，予以驳回。而在（2020）最高法民申1191号案中，最高院直接以投资人未提交有关减资的证据为由驳回其回购诉请。

如此一来，资本维持原则仍旧是投资人要求回购的一大障碍，有观点由此呼吁取消公司法资本维持原则，采取清偿能力标准来审查投资人的回购诉请能否得到支持，但该观点对现行法体系的矫正过大，本文不作讨论，仅在现行法律框架下为投资人提出如下建议。

建议：

（1）投资人在并购时要求股东会预先作出附生效条件的减资决议，一旦回购义务触发，减资决议即生效。决议生效后，投资人作为控股股东进而履行相关债权人异议程序；

（2）实践中，已有案例认为章程中关于公司回购股权的约定有效。因此，投资人并购时也可以在公司章程中明确约定，回购条件触发后公司应当回购股权，从而解决投资人要求回购的诉请无章程依据的问题。

实践中，公司对赌纠纷常伴随着控制权争夺，牵扯到一系列公司决议效力纠纷、损害公司利益责任纠纷甚至是名誉权诉讼等，对赌失败后投资人所面临的风险不一而足。另因纪要出台至今时间较短，实践中对投资人参与对赌的模式以及对赌失败后的合适退出路径问题，目前尚在探索之中。为应对对赌风险，投资人从并购前的尽调、协议的起草，以及并购后目标公司的治理和纠纷发生时的诉讼应对，均应谨慎妥善处理，方能将损失降低到最低。

（摘编自全球投行俱乐部、天同、公司法百科，有删改）